人民币重新成为焦点。
近期官方有继续收紧趋势，外管局要求自2016年1月1日起中国境内银联人民币卡每卡每年在境外累计取现不得超过等值10万元人民币，澳门等地风声鹤唳。与此同时，央行对人民币汇率干预痕迹也从在岸市场衍生到离岸市场，两岸市场价格差距暂时缩小。至于民间，则是各类聚会中重复要不要换美元的询问，“土豪”们交流多是钱已经出去多少的话题，连深陷“撤资跑路”传闻的首富李嘉诚也架不住舆论之口，近期正式回应。过去一年中国的外汇储备流失数千亿美元，8月更是有机构最高估算单月流出1500亿美元。
回顾人民币汇改十年之路，人民币基本走出单边升值行情，去年以来的贬值尤其是8月中国央行的一次性贬值更是令世界哗然，人民币正在由一种币值稳定且一向坚挺的惰性货币变为趋势向下的活跃货币。人民币怎么了？走势如何走？未来人民币的保卫战，将陷入价与量的纠结与博弈：所谓“价”，也就是在贬值预期之下，人民币汇率能否支持，所谓“量”，则是在“蚂蚁搬家”压力之下，当前中国3.6万亿美元外汇储备还能支撑单边流出多久。
首先，人民币近期虽然贬值，而是贬值幅度还不够。过去十年，人民币实际有效汇率大幅升值了约60%，在此背景下，对比新兴市场货币的贬值幅度，人民币过去数月贬值幅度并不算大，其他国家尤其是亚洲国家的贬值幅度大大超过这一速度。2008年金融危机之后，尤其是2011年之后，以美国为代表的发达国家展开去杠杆之旅，美联储、欧洲央行等将政策利率下调至零水平，大量国际资金蜂拥而入新兴市场国家，后者出现异常的信贷繁荣，其信贷以远高于历史均值的速度增长。随着美联储加息预期升温，聪明钱嗅到风险的味道，新兴市场币值过高与经济增速疲弱之间的矛盾开始暴露，资金开始外流。近端时间以来，巴西、马来西亚等新兴市场国家货币不断贬值，正是反映了这一基本面压力。中国作为新兴市场国家中过去数年加杠杆速度最大、币值最高的国家，人民币承受的压力可想而知。
其次，如果人民币已经面临如此大的贬值预期，那么中国监管机构应该明确作出选择，即死守汇率还是放任贬值。正如我在此前专栏《人民币贬值三重冲击波》中强调人民币贬值带来的冲击并非局限于汇率这一层次，人民币稳定与否与人民币资产价格相互作用，维系二者之间纽带主要就是资金流动情况。日前8月资本外流被认为历史最高，也有人认为如果考虑贸易结算、换汇等因素，很可能没有超过1000亿美元，表面数字很可能存在误导。即使如此，一旦资本外流趋势形成，官方应对压力将会持续加大。此前FT有报道即表示央行8月贬值是误判，“中国央行上月消耗1200亿美元外汇储备用于支撑汇率之后，（中国央行真有可能得出）这种干预是不值得的。”——笔者不完全赞同这一判断，如果人民币贬值是大势所趋，央行8月的小试牛刀并无不妥。央行调查统计司司长盛松成近期亦表示短期内汇率可能超调，但最终会向长期均衡值靠拢，而选择在利率下降时期推动汇率改革，正当其时，“如果在利率上升期实行汇率改革，汇率、利率可能同步上升，这不仅会影响经济，而且会引起金融指标超调。而目前国内利率下降能抑制人民币升值，所以推动汇率改革正当其时。”
也正因此，可以判断央行8月主要目的不是为了出口或者满足IMF要求，但是央行的突发举措实际上测试出了市场对人民币的真实看法：假设市场认可目前的汇率水平，央行举措产生的动荡应该在一段时间之后快速阻尼耗散；相反的市场反应只能说明人民币汇率离市场认可水平尚有较大距离。目前来看，问题或许在于中间价贬值幅度还不够，最好的方式可能是果断实现一次性贬值10%左右，以此降低资本外流的收益，某种意义而言，央行当前应该放弃保卫汇率，转为捍卫外汇储备。以军事做类比，汇率为地储备为兵，兵在则地在，兵亡则地失，死守危城并不一定总是上上之策。选择一个更恰当的战略位置防守，才能既保住兵也保住城。以往民间抱怨过多的外汇储备，此刻正是抵御金融震荡的时刻，所谓养兵千日用兵一时，贵在用得其所。
最后，对于一般公众而言，人民币贬值的影响主要是海外消费以及投资决策，如果人民币的贬值预期加强，此刻除了进行一定程度的美元资产配置之外，公众更应该考虑人民币资产价格的下跌压力，房地产尤其是三四线城市的房地产价格未来难言乐观——我在2014年年初即在专栏强调（详见《人民币迷局与楼市拐点》），人民币升值曾是房地产泡沫坚挺的大背景，楼市未来与不仅长期人口周期与短期涨跌周期重叠，也与宏观经济的转向纠结。即使对于身价不凡的人群，人民币走势，中短期内决定于中国金融改革步伐，长期仍旧取决于中国经济的平稳转型，也正因此，人民币最终对赌的是人心与基本面。即使短期之内强力堵住资本出口，只会导致国内资本加速折价惊恐出逃，一个正常的经济体，必然存在资本的流入流出，就像股市一样，人为压抑做空与卖出，只能换回一个静悄悄的市场。
风险点一旦被暴露，其酝酿成实质风险的可能性也随之降低。对于人民币而言，中国监管层应该未雨绸缪，更为主动。
kk
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